刻化入微 | 硫磺期货上市前瞻

1.1 硫磺定义与性质

1.2 硫磺产业链概况

硫磺产业链是连接能源、化工与新能源的重要基础产业链，其核心逻辑是“资源回收—硫磺生产—硫酸及硫化工深加工—终端应用”。上游硫资源主要来自炼油、天然气加工、煤化工等酸性气脱硫回收，以及硫铁矿等矿石资源，其中以克劳斯（Claus）工艺回收硫磺为主。中游以硫磺为核心原料，通过燃烧制取二氧化硫，经接触法生产硫酸，并进一步延伸至亚硫酸盐、硫代硫酸盐、硫化钠等硫化工产品，同时形成液态硫磺、高纯硫磺等多种产品形态。下游应用广泛，覆盖磷肥（MAP、DAP）、钛白粉、己内酰胺、橡胶硫化剂、医药农药以及新能源磷酸铁锂（LFP）等领域。其中，硫酸是连接硫磺与下游产业的核心中间产品，也是整个硫产业链价值实现的关键环节。随着新能源、电池材料和资源循环利用的发展，硫磺产业链正逐步向高附加值化工材料和绿色循环经济方向延伸。

1.3 硫磺价格影响因素

通过回顾2014-2025年硫磺十年价格行情，可以将硫磺价格的影响因素归纳为以下几点：

（1）原油、天然气波动带来的供给与成本影响 

硫磺的主要生产路径包括炼油副产、天然气净化副产、硫铁矿焙烧及有色冶炼回收，其中以炼油、气田副产 为主的油气路线占据国内流通货源绝大部分，油气加工规模与原料价格对硫磺市场供给、成本高度敏感。 例如2020年4月后，随着OPEC+970万桶/日的减产落地以及后续疫后需求的强劲修复，原油价格底部抬升， 硫磺价格同步上涨，于22年年中创下4000元/吨的阶段性高点；今年美伊冲突导致原油价格大幅飙升至120美 元/桶，硫磺价格最高达到接近12000元/吨的历史高价。

（2）装置检修引起的供需错配 

硫磺的供应高度依赖炼化厂、天然气净化厂、有色冶炼装置的稳定运行，一旦上游装置集中检修或者意外停 车，会造成商品硫磺阶段性供应收紧，进而推升现货行情。同理硫磺的需求也依托下游硫酸、磷肥、钛白 粉、磷酸铁锂装置开工稳定性。观察硫磺价格的季节性规律，炼厂每年第二度春检时，硫磺产量或多或少会受到一些影响，价格都会出现阶段性小幅上涨。

（3）下游需求变动带来的影响

在原料端成本波动缓和的时候，其下游衍生品（磷肥、钛白粉、己内酰胺、磷酸铁锂、有色冶炼硫酸等）的消费能力及利润空间直接决定着硫磺价格运行趋势。

 如2024-2025年，硫磺价格的走势跟原油价格的走势出现了一定背离，原油面临过剩压力，油价承压下跌，但 硫磺价格底部攀升。主要因为印尼 HPAL 湿法镍产能大规模投产，印尼硫磺进口大增，价格抬升，导致国内到港成本同样抬升。

国内硫磺对外依存度较高，海外炼厂、气田产出变化、国际物流节奏直接影响国内进口货源总量，改变港库存水平。

1.4 当前国内硫磺供需情况

我国硫磺供应60%来源于国内自产，40%依赖进口资源，进口源覆盖中亚、中东、北美、东亚多国。今年，受美伊冲突影响，中东硫磺出口受阻，亚洲炼厂也因利润以及原料进口影响出现了不同程度的降负，硫磺作为炼厂副产，整体供应量被动受到了较大的影响。

国内端，受炼厂降负的影响，硫磺的产量及开工大幅下行，截至目前硫磺开工率在45%左右，处于近几年的低位；进口方面，受海峡封锁以及亚洲炼厂降负等因素影响，四五月份硫磺进口大幅下滑。

供给端的大幅收缩，导致硫磺价格大幅上涨，严重挤压下游产品的生产利润，抑制下游企业的开工率，整体需求也出现了不同程度的缩减。其中磷肥的开工下滑相对明显，除了受到利润的影响，磷肥的需求相对也更有季节性特点，3月春耕用肥旺季，磷肥的需求相对偏强，4月份春耕结束后，磷肥需求快速降落。

供给端收缩再叠加季节性刚需，市场持续消耗港口库存填补缺口。截至6月中旬美伊达成谅解备忘录暂时停火，港口库存有一个小幅的回弹，但随着7月7日冲突再度爆发，再次面临压力。

克劳斯工艺是全球炼化、天然气厂副产硫磺唯一主流生产工艺，原料为酸性气（H₂S 为主）：原油加氢脱硫、天然气脱碳、煤化工净化产生的含硫化氢废气，有毒高腐蚀，通过克劳斯转化为商品液体 / 固体硫磺，也是市面上工业硫磺的最主要供给来源。

克劳斯工艺的核心反应为：

1）高温燃烧炉热反应（1/3 H₂S 完全氧化）

严格控制配风，只让1/3 硫化氢燃烧生成 SO₂，精准控制混合气 H₂S:SO₂=2:1（催化反应理论配比）。

2）催化转化主反应

剩余 2/3 H₂S 与 SO₂归中生成单质硫，气态硫为 S₂、S₆、S₈分子，冷却后冷凝成液态硫磺。

2.2 国内硫磺供应

近十多年来，国内硫磺产能基本处于扩张期，10年以来的复合增长率大约在8.84%，截止25年底共计产能1928.7万吨。

从产能结构来看，油气脱硫工艺始终是国内硫磺产能的核心，占到全部产能的73.32%，且随行业整体发展稳步扩容，是国内硫磺供给最主要的支撑；天然气脱硫产能规模稳居第二，结构占比比较稳定，大概在19.59%；煤化工脱硫产能作为补充渠道，主要依靠西北煤化工配套装置产出；天然矿硫对应的产能占比极低，产能常年几乎无变动。

从产能的区域分布上来看，我国硫磺生产企业主要遍及东北、华北、华东、华南、西南、西北等地区。其中，华东占比最高，接近40%，其次为东北，占比21.6%，两个区域合计占比超60%。按具体城市看，几个产能比较大的省为四川、山东、广东、浙江、辽宁、江苏等，合计产能1177万吨，占比58.97%。

从产品形态来看，国内硫磺固硫占63%、液硫占37%。国产硫磺中，液硫616万吨占比53%、固硫547万吨占比47%。进口硫磺则以固硫为主，2025年全年进口固硫783万吨占进口总量81%且占比持续走高，进口液硫178万吨仅占19%，液硫货源全部来自日韩并主要流入华东市场。

从生产企业来看，国内硫磺供应呈现显著的高度集中特征。中石化、中石油两大集团合计产能超1200万吨，是国内本土硫磺最核心供应来源。民营炼化企业形成第二梯队，荣盛控股、恒力石化、盛虹炼化等大型民营企业，供给规模稳定，且区位上靠近下游消费市场；中化、国家能源、中海油及山东裕龙、北方华锦、中科炼化等企业产能体量相对偏小，作为市场补充货源。整体而言，国内硫磺产能受制于上游炼化与天然气开采的开工负荷，供给弹性有限，未来新增产能仍主要依赖大型炼化项目的配套硫磺回收装置投产节奏。

3.1 硫磺需求概况

中国作为全球硫磺第一大消费国，下游覆盖化肥、化工、新材料多条产业链，整体需求保持稳步增长的趋势。据隆重统计，2025年中国硫磺表观消费量2142.81万吨，4年至今复合增长率在5.25%左右。

从下游需求结构来看，以磷肥为主，占比超52%，其次为硫磺酸，占比约19%，己内酰胺和钛白粉占比较少，分别为8.42%和6.47%。

3.2 硫磺需求——硫酸

硫酸（H₂SO₄）是一种具有高腐蚀性的无机强酸，是化学工业中最重要的基础原料，被誉为“工业之母”。我们去看硫磺的产业链框架，可以看到硫磺大部分下游的制备，比如磷肥、己内酰胺、钛白粉等，都需要先经过硫酸，所以硫酸的下游需求跟硫磺基本重叠。

截至目前国内硫酸的产能有14067万吨，整体产能呈现温和增长趋势，随着产能的发展，整体开工下行，近几年均在65%-70%之间。

从区域分布来看，硫酸产能主要集中在华东地区，占比32.48%，其次为华中、西南区域，分别占22.36%、17.52%；东北、华北、西北、华南地区产能占比相对较低，大多不足10%；从省份来看，湖北和山东占比较高，整体分布较为分散。

3.3 硫磺需求——磷肥

磷肥是指以磷元素为主要养分的化学肥料，是农业生产中不可或缺的三大基础肥料之一，也是硫磺下游最重要的衍生产品。

磷肥的主要品种包括过磷酸钙（SSP）、重过磷酸钙（TSP）、磷酸一铵（MAP）和磷酸二铵（DAP）等，其中磷酸一铵、磷酸二铵合计占据国内磷肥总产能90%以上。磷肥能够促进作物根系发育、花芽分化和果实成熟，提高作物的抗逆性和产量，其终端制品被广泛用于水稻、小麦、玉米等粮食作物，以及蔬菜、果树、经济作物等农业种植领域，是保障全球粮食安全的重要物资。

* 磷酸一铵

磷酸一铵一般指磷酸二氢铵（Ammonium phosphate, monobasic）又称一铵磷酸盐，也叫酸式磷酸铵，是一种无机化合物，化学式为NH₄H₂PO₄，是一种白色的晶体，呈白色粉状或颗粒状物，它主要用于速效复合肥、高端复合肥原料、消防干粉灭火剂配料、磷酸铁锂前驱体原料等领域 。

截至目前，磷酸一铵的产能有1842万吨，产能利用率常年维持在55%-65%。

从生产工艺来看，主要包括料浆法和传统法，目前料浆法是最主要的方式，料浆法的核心反应为磷酸与氨按摩尔比约1:1中和，生成磷酸一铵（MAP），即H₃PO₄+NH₃→NH₄H₂PO₄_{，料浆法配套一体化装置，可直接消化自产硫酸，生产成本更低，而传统法对于原料损耗偏高。生产单吨磷酸一铵的硫磺单耗在0.45吨。}

磷酸二铵一般指磷酸氢二铵（Ammonium phosphate Dibasic），化学式为

从生产工艺来看，主要包括料浆法和传统法，与磷酸一铵不同，磷酸二铵的主要生产工艺为传统法，主要是由于传统法生产的磷酸二铵符合国标主流，总养分可达64%，水溶性磷占比高、杂质少，既能满足国内生产需要，又能满足出口长途储运的标准，而料浆法生产的磷酸二铵只能生产57%中低养分规格，水溶性磷偏低。

传统法的核心反应同样也是H₃PO₄+NH₃→NH₄H₂PO₄_{，但与料浆法不同的是，DAP需要浓缩浓磷酸作为原料，氨耗更高、对氨配比管控严格。生产单吨磷酸二铵的硫磺单耗在0.5吨左右。}

从区域分布来看，磷酸二铵的产能同样也是主要集中于西南及华中地区，占比分别为58%及27%，其次是华东、西北和华北占比较少；从具体省份来看，产能比较大的是云南、湖北及贵州，产能相对集中。

磷肥对硫磺需求更多提供的是底部支撑，随着近两年国家陆续出台磷肥的限价政策，导致虽然硫磺价格暴涨，但并无法有效向下游传导，磷酸一铵、磷酸二铵面临大额亏损，产能利用率下行。

3.4 硫磺需求——己内酰胺

己内酰胺（CPL）作为硫磺的第三大下游，是一种重要的有机化工中间体，是生产尼龙6的核心单体。内酰胺通常呈白色鳞片状固体或薄片状结晶，具吸湿性，熔点68～71℃，沸点约270℃，分子式为C₆H₁₁NO。己内酰胺的主要品种包括工业级和纤维级两类。己内酰胺可通过开环聚合反应生成尼龙6树脂，材料韧性、耐磨性、绝缘性能优异，其终端制品被广泛用于民用纺丝面料、工程塑料、汽车零部件、包装薄膜、渔网绳索等领域，是人们日常生活与工业制造中十分常见的化工原料。

截至目前国内己内酰胺的产能为813万吨，产能整体温和增长。2025年总产量684万吨，整体产能利用率86%。今年受美伊冲突影响，成本抬升，利润下滑，装置在原料及利润影响下开工下行至低点67%。

从生产工艺来看，己内酰胺的生产工艺主要分为两类：一是环己酮氨肟化法，是最主要的生产工艺路线，该工艺装置的投资成本更低、流程成熟、配套自产环己酮原料，整体生产成本优势明显；二是HPO法联产，该工艺占比较少，主要是由于设备运维门槛较高，专利约束较多，普及度较低。

1）环己酮氨肟化法：国内产能673万吨，占比82.78%。环己酮在氨、双氧水、钛硅分子筛作用下合成环己酮肟，肟品借助硫磺制备的发烟硫酸完成贝克曼重排，再经中和、萃取、精馏精制得到工业己内酰胺（尼龙6单体）。该法生产单吨己内酰胺大概需要0.4吨的硫磺。 

2）HPO法联产：全称Hydroxylamine Phosphate Oxime（磷酸羟胺法），利用磷酸体系加氢还原制磷酸羟胺，与环己酮反应制取肟（液相闭环无硫铵），肟品经由发烟硫酸完成重排，氨中和脱除副产硫铵，再经多道精制得到成品己内酰胺。

从区域分布来看，己内酰胺产能主要集中在华东地区，占比达到59%，其次分别为华中、华北，分别占比 21%、13%，华南地区产能占比仅7%；从省份来看，产能主要集中在福建和山东，产能分布较为集中。

3.5 硫磺需求——钛白粉

钛白粉，化学名称为二氧化钛（TiO₂），是一种性能优异的白色颜料，被认为是现今世界上性能最好的白色颜料。钛白粉通常呈白色粉末状，加热时略带微黄色。相对密度4.26，熔点1830～1850℃；锐钛型相对密度3.84，熔点约1560℃。不溶于水，能溶于热浓硫酸。钛白粉的主要品种包括金红石型钛白粉和锐钛型钛白粉，其中金红石型具有较好的耐气候性、耐水性和不易变黄的特点。钛白粉的遮盖能力强、光稳定性好，且拥有良好的分散性、耐候性，其终端制品被广泛用于涂料油漆、塑料型材、造纸油墨、日化美妆等多个领域，是人们日常生活中十分常见的化工颜料。

截至目前国内钛白粉产能656.7万吨，整体产能同样处于增长阶段，4年复合增长率8.45%。随着产能的扩张，整体开工下行至75%左右。这两年持续处于深度亏损状态，但实际开工影响不大，可能跟钛白粉装置重启成本高、停机损耗大以及企业的综合成本利润相关。

钛白粉生产环节主要采用硫酸法和氯化法两种工艺，以硫酸法为主，产能占比。

1）硫酸法：利用浓硫酸溶解低品位钛铁矿，经水解、煅烧制备钛白粉，高度依赖硫磺价格，副产大量废酸、硫酸亚铁，环保约束强。生产单吨钛白粉需要消耗硫磺1.3吨左右。

2）氯化法：该工艺全程不需要硫酸，不受硫磺涨价冲击。由高品位钛原料、焦炭、氯气高温制取四氯化钛，再气相氧化产出钛白粉。

从区域分布来看，钛白粉产能主要集中在华东和西南地区，二者共计占比60%，其次是华中地区和华南地 区，华北、西北、东北地区产能占比偏低；从省份来看，产能主要集中在四川、山东、河南等，产能分布较为分散。

3.6 硫磺需求——新能源

传统磷肥仍是硫磺的第一大需求（50%-56%），但新能源产业链成为近几年硫磺需求的增量引擎，市场逐渐从“农业单极驱动”切换为“农业 + 新能源双轮驱动”格局。

* 磷酸铁锂

磷酸铁锂（LiFePO₄）是一种锂离子电池正极材料，属橄榄石型结构，具有循环寿命长、热稳定性好、安全性能优异等特点，同时原料来源广泛、成本相对较低，是动力电池和储能电池领域的核心正极材料之一。磷酸铁锂通常呈灰黑色粉末状，密度约1.0～1.5 g/cm³，具有良好的电化学性能和倍率性能，且不含钴、镍等贵重金属，环境友好。

磷酸铁锂的主要制备方法包括固相合成法和液相合成法。固相合成法以磷酸铁、碳酸锂、葡萄糖等为原料，经混合、高温煅烧、粉碎等工序制得产品，工艺成熟，是目前主流工业化路线，硫磺在这个过程中的作用主要是通过硫酸前置制备磷酸铁前驱体，1吨固相法磷酸铁锂，对应消耗0.30–0.35吨单质硫磺；液相法如水热法、溶胶-凝胶法可制得粒径更小、电化学性能更优的产品，但成本较高。磷酸铁锂终端广泛应用于新能源汽车动力电池、储能电站、基站备用电源、电动工具及轻型电动车等领域，是新能源产业的关键材料之一。

21-25年国内磷酸铁锂产能持续高速扩张，截至目前，磷酸铁锂产能约720万吨。2021-2022 年磷酸铁锂价格冲高至 17 万元 / 吨，高额利润吸引磷化工、化肥、新能源跨界企业集中建厂，大量产能集中投放，从21年的228万吨快速增长到720万吨，其中22年及23年投产量最大，均投产了160万吨左右。产能的快速投放也造成了产业进入产能消化阶段，产能利用率下行，整体价格下行。24年后，储能需求爆发，新能源车稳定托底，产能利用率及价格底部回升。

* 湿法镍冶炼

随着新能源动力电池产业链对镍原料的需求日渐走高，当前印尼HPAL高压酸浸镍冶炼是全球MHP的核心供给路径，该工艺高度依赖硫磺作为原料。整体的核心工艺流程是：在高温高压的环境下，浓硫酸进入高压釜，溶解红土镍矿中的镍、钴组分，形成硫酸镍钴溶液，溶液除杂净化后添加烧碱沉淀得到MHP。根据公开资料显示，生产一吨金属镍当量的MHP，需要消耗10-12吨的硫磺。

近几年印尼MHP产能的大量投放，导致印尼硫磺的消耗量快速攀升，按SMM数据显示，美伊冲突前印尼月度硫磺消耗量接近50万吨每月。目前印尼的MHP仍处于快速发展阶段。当前受美伊冲突的影响，近几个月硫磺消耗出现了一定下滑。

印尼本土硫磺产能极为薄弱，大部分硫磺需求依赖进口，而进口硫磺超过70%来自中东地区，中东地区硫磺的出口港大部分经过霍尔木兹海峡，由于地缘政治冲突导致霍尔木兹海峡关闭，CIF印尼硫磺的价格从26年年初的563元/吨飙升至1175元/吨，涨幅超过160%，硫磺进口限制及成本压力抬升，压制了MHP开工意愿。

2026年以来，印尼对于镍的产业政策收紧，与硫磺成本形成成本叠加效应。印尼镍矿开采配额的减少了约30%，对镍、镍铁下游产品征收出口税，调整镍矿内贸基准价，进一步推高矿端成本；由于一系列的供给冲击，导致印尼硫磺的需求下降，进口量也大幅下降。

4.1 全球硫磺贸易流向

回顾2016-2025年全球硫磺的出口情况，主要的出口国为哈萨克斯坦、加拿大、美国、印度、韩国、日本，在21年之前俄罗斯的占比也较大，但2022年开始俄政府开始出台硫磺出口配额限制，优先内销；2025年11月1日起正式实施全面工业硫磺出口禁令。当前硫磺主要出口国为哈萨克斯坦、加拿大、美国、韩国。

2021至2025五年间出口走势分化明显，哈萨克斯坦出口规模常年领跑，整体走势平稳；加拿大出口量逐年稳步抬升，25年大幅增长，出口规模逼近哈萨克斯塔；美国、韩国整体出口体量远低于前两者，五年内仅小幅上下浮动。

从出口流向来看，哈萨克斯坦依靠陆路铁路运输，绝大部分硫磺供给摩洛哥，不过26年该国出台硫磺出口禁令，仅允许对俄罗斯供货，原有外销格局将大幅改变；加拿大依托海运优势，货源主要流向中国、东南亚、巴西等地区；美国以周边短途贸易为主，硫磺大多销往拉美、墨西哥本土工厂，出口规模长期维持平稳；韩国作为区域小型供应方，硫磺就近供给国内及东南亚中小型化工企业，出口量常年变化不大。

当前全球硫磺核心进口国主要为中国、摩洛哥、印度尼西亚、巴西。21至25年四国进口体量差距较大，中国常年稳居全球第一大硫磺进口国，保持千万吨级高位；摩洛哥是全球第二大采购国，进口走势和中国节奏相近，19年后基本维持600万吨以上的进口水平，24年峰值达到829万吨；印度尼西亚进口增长趋势最为突出，五年间进口量持续走高，需求扩张势头十分明显，跟湿法镍产能持续投放相关；巴西进口走势平稳，没有明显增减变化。

从各国采购货源来看，中国采购渠道比较多元，主要从哈萨克斯坦、加拿大、沙特、阿联酋等多国进口；摩洛哥的进口货源较为集中，绝大多数硫磺来自哈萨克斯坦；印度尼西亚近几年新建大量磷肥与湿法冶炼项目，新增需求带动进口持续上涨，货源多取自中东海运出口国；巴西本土化肥需求稳定，常年固定从加拿大、美国采购硫磺，进口需求增量有限。

4.2 中国贸易流向

我国硫磺进口依赖度高，常年维持在40%以上。但进口来源十分分散，供应国覆盖中亚、中东、北美、东亚多国。核心供货方为阿联酋、沙特、加拿大、韩国、哈萨克斯坦等油气副产硫磺大国，中东、北美、中亚是三大主要货源地，依靠海运与陆路渠道供给。

内贸方面，我国硫磺产出地主要集中在西北、西南、东北三大区域。西北地区依托油气、煤化工形成了稳定富余货源；西南地区凭借气田产能成为国内产量最高的产区；东北地区炼化产能充足。华东、华中、华南是国内硫磺主要消费地，华东一些省份化工与磷肥需求体量最大；湖北、湖南、河南磷化工产业集中，刚需比较旺盛；西南地区有色冶炼、化肥用硫量较高。整体物流主要从产区往销区运输，当价差覆盖物流成本时，跨区域贸易更加活跃。

硫磺期货期权计划于未来在大连商品交易所上市交易，期货合约暂定交易单位为90吨/手。

5.2 硫磺合约细则 

* 硫磺交割标的 

硫磺交割基准交割品：符合大连商品交易所硫磺交割质量标准的固硫，硫含量参照国标B级99.5%，酸度指标 放宽至0.05%，水分含量大于2.0%按照超出部分四舍五入至小数点后一位扣重，其余指标参照国标C级，同 时交割硫磺需符合国家环保及安全生产相关规定。

代替交割品及升贴水：符合大连商品交易所液硫交割质量标准的液硫，完全参照液硫国标一等品要求，液硫作为替代品交割统一贴水50元/吨。

* 硫磺交割地

 硫磺期货交割区域涵盖山东、江苏、浙江、上海、广东、广西、福建、辽宁、四川、重庆、陕西、宁夏、甘 肃、湖北、云南、贵州16个省市，其中山东、江苏、浙江、上海为基准交割地，其余区域依据物流成本、长 期现货价差设置区域升贴水。

 山东、江苏、浙江、上海作为基准交割区，无区域升贴水。四川、重庆、湖北、云南、贵州与基准区域价差 极小、货物流转无明显回流压力，交割升贴水统一为0元/吨。广东、广西、福建为进口集中区域，常年较基准 地价差约20元/吨，设置交割贴水20元/吨；辽宁货源全部海运流向华东，综合运费约150元/吨，设置交割贴水150元/吨；陕西、宁夏、甘肃内陆外运成本偏高，叠加装卸损耗，设置交割贴水有250元/吨。

* 硫磺期货其他合约要点

交割方式：采用厂库跟仓库制度结合，固硫以厂库交割为主、液硫采用仓库交割，固硫现货中由第三方仓储的，以港口为主；液硫现货中没有第三方仓储企业，企业和贸易商须有自用储罐，不可对外提供仓储服务。

仓单有效期：最长1个月，参与交割配对的仓单过户给买方后立即注销；未参与配对仓单需在对应交割月份最后交割日（含当日）前完成注销。厂库仓单注销后，货主须在7日内完成提货。

仓储与滞纳金标准：期货仓储费1元/吨/天，滞纳金2元/吨/天。

交割配套规则：交割支持期转现、滚动交割、一次性交割三类模式；仓单注册时需标明固硫还是液硫仓单，交割配对可同步匹配品种意向，质量升贴水随交割货款一次性结算；硫磺属于危险化学品，交割全流程实行危化品资质准入管理。

5.3 硫磺期货风控制度

整体采用较严的风控制度，坚决防止资金炒作和投机过热。